2021-03-19 [奶酪观点] 政策频仍,房地产行业还值得投资吗?

自2021年9月来,针对房地产行业的重磅政策频繁落地。从9月的“三条红线”政策对房企的负债率和现金储备提出较高要求,到12月银行“两条红线”政策对房企资金来源进行较大限制,再到2021年2月的“集中供地”政策让地方政府供应土地的方式发生巨大改变。
过往房企多是依靠大量举债的高杠杆模式来进行快速扩张,造成地价和房价快速上涨,实体经济被房地产“绑架”,与此同时地产的金融化也埋下了潜在的系统性金融风险。2021年3月2日,银保监会主席郭树清在新闻发布会中表示:中国房地产领域的核心问题是泡沫比较大,很多人买房不是为了居住而是为了投资投机。从本一轮政策也可以看出,核心是从供给侧层面对房企的亚健康生长模式进行纠偏,促进房地产市场长效稳健的发展。
毋庸置疑,未来房地产行业的增速将受到明显约束。从供给层面,政府对于房企资本结构和融资的政策不断收紧;从需求层面,城镇化速率放缓,出生率下降,按揭额度和政策趋严,短期来看2021年贷款利率预期也将回升。万科早在19年就提出,中国房地产行业已经由过去的“黄金时代”转入“白银时代”,有些甚至略带哗众取宠意味地喊出了“活下去”的口号。
那么在这样一个大背景下,地产行业的未来是否还值得投资,地产公司的股票在当前时点还能不能买呢?
从理性的角度分析,我们认为,即使在当前大环境下,少数优秀的房企在未来几年乃至长期仍具有较好的投资价值。为什么会得出这样的结论呢?
首先需要介绍一下房地产开发业务的整个流程:
第一步:拿地块。首先要有地才有地方建房子。
第二步:开工建设。挖地基,用钢筋混凝土筑起高楼大厦。
第三步:销售签约。楼盘的主体工程封顶就可以开盘把房子销售出去了。
第四步:竣工结算。房子竣工以后就可以验收结算了,此时房企才会把之前预收的房款结转成营业收入,进而反映在当年的财务报表中。
一般而言,一个完整的项目从第一步开始到第四步结束需要3-4年时间。

大家应该有所了解,2016-2017年房地产市场十分火爆。以我们持续跟踪的三家A股上市房企为例,2017年新拿地项目数相比2015-2016年均出现翻倍。根据刚刚所说3-4年业务周期可以推断,如不出意外,2017年骤增的新项目大概会反映在房企2020-2021年的营业收入中。
而2020年由于受疫情影响,竣工结算延迟。同时通过我们逐个项目分析以及与管理层的交流也可以印证,2017年拿到的新项目迄今为止竣工的比例仍然很小,而且这些项目基本都已经签约售罄。这也意味着本来应该在2020年结算为收入的许多项目都会延迟到2021年来结算。
所以延后的竣工结算反映在报表上,2021年这几家房企的收入增长肯定是杠杠的没问题了。那2022、2023年,乃至以后呢?
的确,相较于2017年楼市的火爆达到巅峰,各地纷纷开始出台各种“史上最严”来给房地产市场降温,2018-2019年新拿地项目相比2017年高点确实出现了逐年减少。但是即便如此,2018-2019年拿地的强度相较2016年之前仍是上了一个台阶,且根据2020年最新的月度数据统计,这几家房企2020年的拿地强度已经强于2019年,拐点出现。这就意味着,至少2021-2023年这三年房地产行业的景气度可期。
那2023年之后呢?
土地是面粉,房子是面包,没有面粉的话做面包自然无从谈起,所以房企的未来拿地情况是我们需要持续关注的指标。但是既然是未来的事,那必然会存在较大的不确定性。
过去的20年,是中国城镇化的大周期,造就了无数为房地产提供上下游的、提供融资的、提供服务的、乃至提供配套的优秀企业。城镇化率提升还有很长的路要走,我们对于居住环境改善的需求也从来不会止步。虽然出生率下降的趋势难以逆转,但反映在适龄人口上是一个相对平缓下降的过程,总体上不会对住房需求形成断崖式冲击。与此同时,人口的分布也更具结构性特征,人口向一二线城市大量流入的趋势只增不减。房地产这架拉动经济增长的巨型战车绝对不会骤然停下,适时的减速与调整更有利于行业长久健康的发展。当然在这样的长期大趋势下,对于房地产企业向服务升级(如物业、精装设计)、制造升级(如环保、装配式建筑和装修)的快速转型也带来了巨大的挑战。

行业的发展将会伴随着劣质企业和落后产能的出清与集中度的提升,过去依靠高杠杆进行野蛮扩张的“裸泳者”最终必定会黯然离场。那些拥有管理能力强,现金与负债情况好,战略眼光卓越,专注高能级城市等优秀品质的房企早晚会脱颖而出。
附注:
1.“三条红线”政策:指对于房企的三个财务指标进行约束,如下。
(1)扣除预付账款的资产负债率应<70%
(2)净负债率应<100%
(3)现金短债比应>1
2.银行“两条红线”政策:将银行分成五档,对银行的房地产贷款占比和个人住房贷款占比分别设立限制。
3.“集中供地”政策:首先在全国22个重点城市试点,每年地方政府分三批次集中供应土地。
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